您的位置: 首页理财恩捷转债072812申购价值分析

恩捷转债072812申购价值分析

2020-02-12 11:37:19   173

    恩捷转债(128095)对应正股恩捷股份(002812),转股价格:64.61元,信用评级:AA,申购代码:072812.申购时间:2月11日。


    发行条款


    1.债券评级:AA,无担保,云南民营企业(评级尚可)


    2.发行规模:16亿(规模适中)


    3.票面利率:0.4%,0.6%,1.0%,1.5%,1.8%,10%(含2.0%),共15.3%(利率尚可)


    4.股价下调:30~15~85%(中规中矩)


    5.强制赎回:30~15~130%(中规中矩)


    6.有条件回售:2~30~70%(中规中矩)


    7.有无网下:无


    8.当前转股价值:约102.14


    9.网上申购代码:072812


    10.配售代码:082812.每股配1.9866元面值转债


    正股基本面分析


    公司主营业务为从事膜类产品、包装印刷产品和纸制品包装产品的研发、生产和销售。公司的主要客户为国内外大型的锂电池生产企业、卷烟生产企业、食品饮料生产企业、包装企业和印刷企业等。


    公司膜类产品主要包括湿法锂离子电池隔膜和BOPP薄膜。公司目前是国内湿法锂离子电池隔膜的龙头企业,市场占有率全球第一。公司湿法锂离子电池隔膜的主要客户包括松下、LG Chem、三星 SDI、宁德时代、国轩高科、比亚迪、孚能科技、天津力神及其他超过 20 家的国内外知名锂电池企业。公司同时也是国内为数不多生产 BOPP 烟膜的企业之一,是少数有能力生产防伪印刷烟膜的企业,目前在西南部地区市场处于领先地位。公司 BOPP 薄膜主要客户包括云南中烟物资、四川中烟、重庆中烟、黑龙江烟草、吉林烟草等集团下属多家国内知名的卷烟厂。


    公司包装印刷产品主要包括烟标和无菌包装。烟标产品主要客户为国内大型的卷烟生产企业,包括云南中烟物资、四川中烟和重庆中烟,产品广泛应用于“玉溪”、“红塔山”、“云烟”、“红河”等国内知名的卷烟品牌。公司无菌包装产品的主要客户包括伊利、蒙牛、汇源果汁、三元食品、东鹏饮料等国内知名企业,以及全球乳制品前十大企业荷兰皇家菲仕兰公司。


    公司纸制品包装产品主要包括特种纸、全息防伪电化铝和转移膜等,主要应用在“云烟”、“红塔山”、“玉溪”、“红双喜”、“娇子”、“黄鹤楼”、“红金龙”等国内知名的卷烟品牌烟标上,凭借镭射转移纸避让缝技术、预印光标定位转移技术、水性膜转移技术,获得了下游客户的认可,公司“彩虹镭射转移防伪卡纸”曾获得国家重点新产品和云南省重点新产品认证。


    行业层面,高性能膜材料作为战略性新材料被列入我国“十三五”规划专项工程,包括膜材料在内的新材料应用被国务院四部委列为9大急需突破的重点领域。


    湿法隔膜凭借整体性能上的优势,更适用于高能量、高性能的使用场景;当然,相比干法隔膜的生产成本也更高。随着下游锂电池行业的快速发展,其已经成为膜材料最主要的应用之一。在动力类锂离子电池领域,随着新能源乘用车市场的发展,为了满足动力类锂电池高能量、高性能的要求,正极材料开始呈现由磷酸铁锂向三元材料转移的趋势。三元材料技术能够较好的解决锂电池单位能量密度值相对较低的问题,再加上近年来涂覆技术的快速发展,使得涂覆后的湿法隔膜耐热性得到了良好解决,明显改善锂电池的热稳定性,安全性也得到大幅提高。


    下游新能源汽车为了完成产业中长期规划,在19年仅生产119万辆的情况下,2020年的潜在目标增速达到66%,行业预计将恢复高增长。2017年国家发改委、工信部、科技部联合发布的《汽车产业中长期发展规划》中指出,预计2020年我国汽车产量将达到3.500万辆,其中新能源汽车的产销要达到200万辆。根据汽车工业协会发布的统计数据, 2019年新能源汽车产销量分别完成119万辆、120.6万辆,2020年的潜在目标增速为66%。2020年以来,特斯拉产量持续超预期、欧洲碳排放方案实施,使行业的确定性进一步加强。


    客户壁垒高。各大电池厂商对于国产隔膜的采购十分谨慎,隔膜厂商进入电池厂商的供应链需要经历一个很长的认证过程,国内厂商认证周期约为9-12个月,国外厂商认证周期约为18-24个月。厂商通过认证后一般不会随意变更,客户关系稳定;隔膜厂商申请通过下游中高端客户的供应商资格认证,是其进入并不断扩展市场的关键。行业内存在着固定的供应商认证模式,隔膜作为锂电池的关键材料,直接关系到锂电池的安全性、稳定性、生产成本等,间接影响3C产品和动力电池等的品质。因此,下游电池厂商对隔膜供应商的选择非常慎重,执行严格的评估与准入制度,要求隔膜品质有保障且稳定供应。知名电池厂商如三星SDI,上海恩捷用时两年进入三星SDI供应链,期间经历三星SDI多次调研、技术考察和产线认证;建立初步合作关系后,后续还有发送样品、样品测试、样品调试、反馈、再送样等一系列认证过程,目前,上海恩捷已成为三星SDI在中国唯一供应商。


    公司在膜类产品领域处于行业龙头地位。在湿法锂电池隔膜领域市占率全球第一,全球绝大多数主流锂电池生产企业的供应链体系,2020年公司产能有望继续快速增长,进一步扩大领先优势;BOPP膜全国市占率25%左右,公司是少数有能力生产防伪印刷烟膜的企业。公司在湿法锂电池隔膜领域处于行业龙头地位,在产能规模、产品品质、成本效率、技术研发方面都具有全球竞争力。根据高工锂电的调研数据,2018年全国湿法隔膜出货总量为13.1亿平方米,公司2018年出货量为4.68亿平方米,市场占有率全球第一。公司目前已进入全球绝大多数主流锂电池生产企业的供应链体系,包括占海外锂电池市场近80%市场份额的三家锂电池生产巨头:松下,三星,LGChem,以及占中国锂电池市场超过80%市场份额的前五家锂电池生产企业,宁德时代,比亚迪,国轩高科,孚能科技,天津力神。公司已在上海、无锡、江西、珠海布局四大湿法隔膜生产基地,公司力求在2020年达到28亿平方米的产能规模。公司BOPP薄膜由云南红塑及其子公司成都红塑生产,是国内为数不多生产 BOPP烟膜的企业之一,也是少数有能力生产防伪印刷烟膜的企业,公司烟膜产品2018年销量为1.5万吨,在全国烟膜市场占有率约为25%左右。


    公司19年下半年公告拟收购苏州捷力100%股权,2020年1月20日已通过国家市场监督管理总局批准,后续有待双方协议的具体确认。收购完成后,公司将切入3C锂电隔膜市场,市占率进一步提升。(根据高工锂电数据,19H1公司与苏州捷力在湿法领域全国市占率分别为41%、15%)


    2018年、2019年前三季度公司分别实现营收24.57亿元、21.06亿元,同比增长16.23%、29.88%;分别实现归母净利润5.18亿元、6.32亿元,同比增长40.79%、95.80%。18年起公司湿法隔膜持续放量叠加上海恩捷并表比例90.08%,公司业绩快速增长。截止2019Q3.公司在建工程20.54亿,相比年初翻番,随着未来大量产能的释放,公司有望持续高增长。2018年、2019年前三季度公司毛利率分别为42.05%、44.86%,明显上了一个台阶,主要是湿法隔膜毛利率较高、并表带来的高毛利产品占比提升所致。净利率方面,公司从18年底部的12.76%上升至19Q3的33.02%,期间费用率从始终保持在10%左右,这与公司持续优化工艺、良品率稳步提升息息相关。公司发布19年业绩预告,预计2019年度实现归属于上市公司股东的净利润为7.76亿元~9.06亿元,同比增加50%~75%。


    分业务看,公司2018年并表湿法领域龙头企业上海恩捷进军隔膜行业,传统主业占比受到挤压。膜类产品业务18年、19H1收入端占比分别为80%、83%,18年毛利占比为88%。


    现金流量指标方面,公司经营性现金流较好,近五年净流入总和8.5亿,公司快速扩产导致投资活动现金流净额长期为负。营运能力指标方面,公司净营业周期为正,资产类周转率均在恶化,随着产能的陆续开出,各指标有望改善。偿债能力指标方面,公司资产负债率高于行业平均,流动比率尚可,短期借款、长期借款增长较快,可转债的发行可有效缓解财务压力。公司ROE在17年跌至9.66%之后有所回升,主要靠销售净利率拉动,未来更需要关注资产周转率能否拐头向上,这取决于公司的扩产与转固节奏,短期看趋势难以改变。


    正股当前P/E 62.2x,略高于近三年估值中枢;P/B 11.96x,处于历史高位;正股市值515亿元,流通盘355亿元,180日历史波动率基本稳定在70%~80%之间,弹性较强。


    申购建议


    倾力申购。恩捷转债在条款方面中规中矩,可以说毫无亮点可言。之所以给出“倾力申购”的建议,主要在于其正股所处的行业及其行业龙头地位。


    自去年四季度以来,在新能源汽车全球龙头特斯拉的带领下,A股与新能源汽车相关的个股和转债都“一人得道、鸡犬升天”。就拿今天来说,转债市场涨幅居前的除了农业类转债,剩下的几乎都和新能源汽车有关。远的不说,就说与恩捷转债业务最为相似的星源转债(其主营业务是干法、湿法锂离子电池隔膜),今天涨幅高达10.31%,正股涨停。


    相信只要新能源汽车的风口还在,作为全球湿法锂离子电池隔膜龙头的恩捷转债,上市时一定会有令人惊艳的表现。


相关阅读

热门排行

媒体报道

“坐享其成”不再是白日做梦 加息宝为你揭秘缘由! 刘恺威比杨幂大11岁,吴奇隆比刘诗诗大1...